商品市场近日的大幅上涨迅速成为了全民讨论的话题，回顾商品的这一轮大涨，我们可以看出行情从去年12月下旬已经启动，以黑色系的螺纹钢、铁矿石为首，有色中的铝、锌、锡，农产品中的油脂及时跟进，直至近日豆类的突然爆发，大多数商品研究员都已经处在了蒙圈的状态。贵金属对于此轮行情颇有些置身事外的味道，黄金依旧区间震荡，白银则独自跟上了上涨的潮流…… 在此情况下，贵金属后市如何，黄金会否进一步上涨？

货币战争难抑止，欧日唱响负利率

与商品本轮上涨周期惊人类似的是，欧元、日元也自去年12月下旬起逐步走强，其中日元涨幅较大，截至3月底涨幅接近6%，欧元也有约4.5%左右的涨幅。受日元升值影响，日本外贸情况进一步恶化，3月进口和出口降幅相较2月进一步扩大，出口同比下滑6.8%，进口下滑14.9%。

由于日本经济低迷，对于日元的突然上涨，日本央行坐如针毡。然而美国却对日元升值表示满意，美国财长杰克?卢4月15日称其未看到外汇市场的无序波动，日本需要关注其国内需求，而不是外部需求。此外，中国也明显从对欧元、日元的升值中获益，数据显示，中国3月出口大幅好转，九个月来首次出现增长，进口降幅则继续收窄。按美元计，中国3月出口同比猛增11.5%，相较之下，2月则为下跌25.4%；3月进口同比下滑7.6%，较2月下滑13.8%幅度缩小。在此情况下，日本央行终于决定采取行动控制日元的升值步伐，这才出现了彭博社“适时”报道出日本央行考虑以负利率向银行提供贷款的消息。

而受类似问题困扰的德拉吉也再次宣称将“不择手段”追求通胀目标，他在4月利率会议后的发布会上明确表示：“欧洲央行仍然需要给刺激政策留下发挥作用的空间，并警告任何对欧洲央行的攻击可能导致未来采取更多行动。”

在欧日进一步宽松的货币政策下，本轮美元指数的下行恐将就此打住，美日欧之间新一轮的博弈又将开始。本周美联储议席会议即将召开，市场普遍预计4月会议新意不足，对冲基金趁机大量增持贵金属多单。贵金属大空头高盛则坚持认为即使在欧日央行不断宽松的压力下，美联储今年仍会有三次加息，并称黄金将冲破支撑继续下跌，短线的目标位置大约在1100美元/盎司。

通胀数据难看，经济几时触底？

数据显示，主要发达国家CPI数据持续低迷，欧元区、日本今年前三个月CPI同比增幅均低于0.3%，美国受新年来商品上涨和美元贬值影响，CPI数据有所抬升，但仍远不及2%的增长目标，且其三月数据出现明显下滑。

随着全球经济的低迷以及贸易量的不断萎缩，市场现有的蛋糕将越来越小。想要分得更多的份额来维持经济的增长，贬值本币可能是目前状况下的唯一出路。尽管对于欧元、日元的上涨，欧日央行此前一度显得手足无措，但升值难来贬值易，只要政策允许、央行有意，贬值本币之路无法阻挡。以一战后德国经济走势为参考，不同国家可能会相继走上：举债投资增加出口——管控物资减少进口——债务比例改善or债务重组的道路。历史上的经济危机通常都伴随着战争、债务重组以及恶性通胀，但解决问题的根本还是在于改善危机国家的国际收支状况，因此大规模债务重组或者特定结构的汇率调整或许会成为经济触底的必要条件。

贵金属走向何方？

黄金白银始终无法摆脱美元指数的束缚，后市恐仍将在汇率的不断影响下震荡，在各国央行就经济利益的分配达成一致前，货币竞相贬值依旧是市场主题，贵金属价格就像德国商业银行在其分析报告中说的那样：“还得看美联储”。

对于白银走势，市场呈现出不同的观点。

汇丰银行分析师称白银的上涨得到了基本面因素的支持，该分析师认为由于太阳能行业需求回暖，白银价格短期将维持在17美元以上，加上金银比价问题，白银价格仍然被低估。另一个证据是世界白银协会数据，该协会数据显示，2015年美国银饰销售稳健，60%零售上报告销售量增长；且其预测2016年白银需求将进一步增长，超过2011年时期的峰值7580万盎司。

但标准银行认为本轮银价的上行没有任何基本面因素的支持。德意志银行亦指出银价上行是受到过低的比价推动。一方面尽管作为贵金属，白银的货币属性日益衰落，导致避险情绪不断攀升的背景下金银比价屡创新高；另一方面作为应用广泛的工业金属，经济低迷加上库存高企，白银价格低位徘徊已久，逐利资金出于短期套利抑或是拣便宜的心态，才造成了白银跟随商品出现此轮大涨。他们计算金银比价如果能够回落到2003年以来平均水平则意味着国际银价将上涨到20.5美元/盎司左右。

至于未来的工业白银价格，我们认为目前状况应该难以延续：一来一旦美元下行遇阻，势必影响美元计价商品需求；二来商品价格上行将造成通胀回升，中上游企业利润增加，下游需求未有持续改善的局面下成本上涨不可为继。此外价格上涨还会导致中上游国家扩产，下游国家则会出现国际收支压力增大的情况。需求不稳的局面下商品上涨不可持续，白银消费改善恐怕也只能是价格上涨时的一厢情愿了。

风险提示：

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