一、宏观聚焦

央行重启14天期逆回购，释放怎样信号？

8月24日，央行时隔半年重启了14天逆回购，招标利率2.4%与前期持平。25日和26日继续操作，分别投放800亿和500亿。一时间引起了10年期国债期货主力合约的下跌，和10年期国债利率的上行。

8月25日，据路透消息，中国央行召集主要大行讨论流动性管理问题，要求大行合理搭配资金的融出期限；会议明确货币政策总基调不变；不排除继续推出更长期限的逆回购。

日前，央行副行长易纲表示，会继续保持市场流动性的充裕，14天逆回购操作给市场更多选择，央行在用公开市场操作等一系列措施保证市场流动性的充裕。7天逆回购会继续保持，推出14天逆回购会更有利于整个市场发展和流动性充足。

对于本次央行调整资金融出结构的原因，九洲证券的分析师认为，中国央行选择了7天作为基准利率，而市场对此并不认可，市场主要交易品种是隔夜，从而导致了两个问题：第一，金融系统风险层面，隔夜资金占比过高，市场期限错配程度太大。第二，货币政策传导机制层面，央行基准利率失效，货币政策传导失效。央行本意是7天回购2.25%是基准利率，而市场将隔夜2%作为实际的基准利率，导致被动降息25BP，这实际就是央行货币政策传导失效。

基于以上两点，央行有必要调整资金融出结构，一方面降低金融系统风险，另一方面提高央行货币政策传导机制有效性。

对于本次央行重启14天期逆回购操作，是否代表货币政策的转向或是金融去杠杆的开启呢？各家机构解读整理如下。

国泰君安证券首席经济学家林采宜通过分析认为，央行在公开市场重启14天逆回购，从政策意图来看，可能希望达到以下三个方面的目标：第一，提高市场的资金成本，适当降低债券市场的流动性，也就是学界所称的“债市去杠杆”。第二，稳定市场的利率预期。目前，人民币汇率波动中枢仍然存在下行压力，美元加息预期强化的国际金融环境下，为了缓解国内资本外流的压力，必须在国内金融市场上稳住人民币利率水平，目前，逆回购利率已经是货币市场的利率风向标，14天逆回购具有稳定市场利率预期的意图。第三，化解下半年人民币准备金率下降、流动性进一步宽松的预期。通常而言，逆回购在释放流动性方面的功能类似于降低准备金率，只是整体规模较小，而且，通过各种期限逆回购的交替使用，还可以令资金的投放更加灵活、周期调节的节奏更加精准，比起降准这种刚性的宽松货币政策，逆回购的政策较为柔性。

而九州证券的分析认为央行的行为会对债市带来长期的调整压力。14天逆回购重启只是引子，债市的真正的风险是隔夜资金的可得性下降、波动性增强，导致套息交易的成本上升，甚至被迫去杠杆，引发“下跌-去杠杆”循环。

相对乐观的海通证券分析师认为，货币政策的宽松延后不等于收紧。通过分析表示，纵观央行货币政策收紧的历史，通常会有非常明确的信号，体现为利率的上调，或者是资金的回笼。而从央行传递的数量或者价格信号来看，根本看不出任何收紧的信号。由于目前资产泡沫高企，并且存在通胀反弹的风险，降准等宽松货币政策将延后。从而导致当前的市场利率很难下行，但不存在大幅上行的风险。而从全球比较来看，中国国债利率的上行风险也很低。认为并不用过分担心央行对债市的去杠杆，利率低的原因是经济不好、缺乏投资机会，而央行的行为改变不了对经济的预期。得出的判断认为，债市短期震荡，利率长期下行。对于股市而言，在利率长期下行的逻辑下，其实是价值投资者的好机会。

海通证券认为，美国加息预期升温，叠加中国14天逆回购重启，意味着国内外短期内均难有宽松货币政策，利率下降短期受阻，对债市不利，也对股市估值提升不利，短期内资本市场或步入震荡格局。

DM金融同业报价平台点评称，以7天和14天期“一长一短”双管齐下的模式，将短期资金回笼压力分解、缓释，可以规避8月来因逆回购规模不断攀升而可能引发的流动性风险。

中信固收团队点评称，央行加大投放量进行14天期逆回购操作，主要目的在于平稳市场流动性。同时，央行意在引导金融机构和市场合理配置资产负债结构，降低错配。

综上所述，由于目前资金偏紧，重启14天期逆回购最直接的目的是对冲流动性，稳定中短期资金面。在指导各大行调整资金融出结构时，势必降低隔夜资金的可得性，从而在一定程度上被迫去杠杆。目前，美国加息预期升温，国内规模以上工业企业利润亮眼，央行短期内不会轻易降准降息，货币政策将在稳健的基础上进行灵活调整。

二、热门品种剖析

股指：震荡整固，夯实做多基础

上周，沪指高位震荡下行，全周沪指下跌1.22%， 创业板下跌0.67%，成交量逐步萎缩。板块方面，高送转，次新股涨幅较大。可以看出，近期市场风格有所转换，题材概念股重新活跃，权重股回调幅度较大。在当前存量博弈的市场格局下，这属于典型的“搭台唱戏”的模式。

宏观方面，美联储主席耶伦的讲话透露出美联储9月加息可能性大幅增加，需要关注美联储加息对人民币汇率6.7的关口的压力。国内方面，在当前结构性改革阶段，国内货币政策更加着眼于自身的经济走势特别是CPI，房价和整体经济走势，目前而言，近期资金面较前期有所收紧。

政策方面，金融去杠杆持续出台，保监会下发险资新政，对险资举牌监管力度加大；银监会发布新的P2P监管规定。但政策力度较前期有所缓和，对市场的边际效用逐步减弱。经济政策方面，供给侧改革政策持续发酵，目前供给侧改革已经逐步由第一阶段的去产能逐步推进向第二阶段，上周国务院印发《降低实体经济企业成本工作方案》为供给侧改革再添助力，三去一补组合拳联合发力；同时，新一轮债转股的开启以及PPP的提速亦为供给侧改革提供主要助力。另一方面，上半年工业企业利润同比增加6.9%，供给侧改革对基本面的改善作用初见成效。

市场走势方面，市场资金不足，市场未能持续上涨，但是目前沪指仍处在上涨通道之中，且上证下方3050支撑力度较强，上周四仅在此留下一根下影线便拉回，显示出市场仍然较强势。

从板块方面分析，权重股因前期上涨幅度较大，近两周出现一定的回调。而前期遭受打压的创业板则重新活跃，特别是次新股，高送转股表现抢眼。显示出市场风格再度转换回题材概念股。在当前存量博弈的格局下，这属于典型的主板搭台，题材唱戏的模式。

对于本周的行情，我们认为：当前整体宏观环境，政策环境整体向好A股，若人民币不出现大幅度贬值，则无明显利空。从走势而言，下方支撑强于上方阻力，从当前筹码分布看，经过多月的震荡，下方堆积了巨量的筹码，击穿难度很大。但是在没有权重带头的前提下，突破前高难度也较大，所以继续维持震荡的判断。

黄金：数据疲弱联储偏鹰，市场纠结金价走势

上周全球主要国家经济数据风平浪静，未出现大幅脱离市场预期的情况。受美国二季度GDP修正值稳定和耶伦主席鹰派言论影响，国际金价周五大幅震荡。纽约COMEX黄金主力12月合约全周下跌21.8美元/盎司，全周呈现疲态，周五盘中曾一度上涨超过20美元/盎司，后又受耶伦偏鹰派言论打压，全周下跌1.62%。

据彭博社上周五(8月26日) 公布的最新调查显示，美联储主席耶伦在杰克逊霍尔讲话之前，黄金交易员及分析师对下周金价走势存在较大分歧。此前市场人士连续四周看涨下周金价走势，2月以来最长连续看涨纪录戛然而止。在接受调查的17位黄金交易员及分析师中，6人看涨(35%)，6人看空(35%)，5人看平(30%)

耶伦在周五的讲话中称，美国升息的可能性增强，不过，升息应循序渐进地进行。耶伦指出，就业市场改善，且预期经济温和成长，这巩固了今年稍后联储会升息的观点。不过，她并未提供经济发展到何种状况联储才会行动的指引。

受市场环境多变的影响，近期机构对于加息和金价有些混乱。华侨银行(OCBC)分析师上周在报告中称，虽然美国基本面改善，但是预期投资者还是会继续持有黄金，毕竟英国脱欧的后续影响和美国大选构成了不小的风险。华侨银行认为，尽管预期美联储12月份将加息一次，但持续的避险情绪将继续支撑黄金的避险需求。若其今年只加息一次，维持年末金价预期1350美元/盎司，若不加息，金价将涨至1400美元/盎司。

花旗(Citi)分析师周四在报告中称，根据该行的调查显示，有85%的受访者都预计美联储主席耶伦将倾向于今年年内只加息一次，而且时点有非常大的可能落在12月份。不过，受访者也认为9月份加息的可能性被略微低估了，而一旦美联储的加息概率放大，黄金可能会承压。

此外，汇丰(HSBC)分析师上周也称，全球风险减弱和美国劳动市场改善让耶伦有理由加强近期加息的信号，一旦预测成真黄金价格也必将受到来自市场的压力。

尽管联储对于年内加息不断暗示，但从目前的数据看来美国收益率难以大幅走高，因此年内加息可能性较小，市场对于加息的升温情绪可能会重归平静。

沪铜：短期仍看淡铜价

上周铜价表现低迷，全周单边下跌，目前期铜K线空头排列，预计价格仍是易跌难涨。

国际铜业研究小组(ICSG)上周在最新发布的月报中称，5月份全球精炼铜市场供应短缺6.5万吨，4月供应短缺14.4万吨。 1-5月全球精炼铜市场供应短缺22.2万吨，上年同期则为供应短缺3.9万吨。  5月份全球精炼铜产量为193万吨，需求为199万吨。 中国保税仓库铜库存5月份短缺6.8万吨，4月短缺12.6万吨。

中国海关总署周一公布的数据显示，中国7月未加工铜和铜材出口量大幅攀升401.6%至75,022吨，这是去年同期的五倍多，分析师将这解读为内需低迷的信号。

香港Argonaut Securities分析师Helen Lau表示：“这对于LME铜价走势不利。这样的出口数据，还有放缓的进口数据，恰恰表明中国或许不能再吸收更多供给。供应增长比需求增长更强劲。”

周三， LME发布库存报告显示，LME铜库存增加14,625吨或6.1%，至254,700吨，创2015年11月以来高位。 LME注册仓库的铜库存自8月11日以来增加超过5万吨，增加的部分大多来自韩国和新加坡。 LME库存的增长集中引发了市场的悲观情绪。

法国兴业银行的分析师Robin Bhar称：“亚洲仓库中的库存大幅上升，暗示中国出口过剩金属，铜出口数据很强劲。” “今年上半年矿石供给的飙升已带来了精炼金属的过剩。”

TD Securities资深商品策略师Mike Dragosits称：“库存增加从来都不会对价格有好处，加上中国经济增长放缓，我们认为市场目前供应过剩。”

Soochow Futures一交易商称，交易商将对铜价的涨势持谨慎态度，因LME库存已经增加且没有证据表明买家在秋季需求高峰前增加采购。

上周宏观面关注焦点是全球央行行长会议，大会传递出的信号是清晰的：央行的世界再也回不到金融危机之前的样子了。尽管面临着刺激无效的巨大舆论压力，但各国的央妈们的结论是：如何进一步加强货币刺激的效力。

美联储主席耶伦在谈到如何应对下一轮经济衰退时，她不仅提到了降息，也说了资产购买和前瞻指引。她甚至说到未来的政策制定者们还能有更多的变化，包括调整通胀目标，以及扩大QE的目标资产范围。日本央行行长黑田东彦在Jackson Hole会议中再次重申，必要时将毫不犹豫加码货币刺激，且宽松仍存空间。欧洲央行执委Benoit Coeure在Jackson Hole会议中表示，如果各国政府再不行动，欧洲央行将加大刺激力度。在会议上，来自卡内基梅隆的Marvin Goodfriend教授向在座的央行官员表示，为了刺激经济，他们应该考虑进一步扩大负利率。

我们继续维持前期观点不变，目前消费进入淡季，供给保持旺盛，基本面上看淡铜价。宏观面上，央行放水预期对短期铜价走势带不来利多动力。预计中期内铜价将维持38500以下的宽幅震荡走势，短期形态空头排列，预计仍有下滑可能。

螺纹：耶伦加息言论扰动，黑色系延续短期调整

上周螺纹钢期货主力1701合约在走出小幅震荡回调的走势，一周小涨65元/吨，跌幅2.53%。

西本新干线认为，受环保、唐山园博会、G20峰会影响，8月份钢材产量受到一定影响，但8月份市场价格整体处于上涨走势，后续钢厂增产可能性增大，将会给钢市带来压力。但后期“金九银十”即将到来，钢材消费需求端将会有所回升，黑色系短中期仍有支撑，预估钢市短调过后仍将会延续反弹的趋势运行。

中钢网认为，国内钢价在7、8月份传统消费淡季大幅上涨，在很大程度上得益于去产能政策的密集推进，也在一定程度上透支了9月旺季的市场预期。考虑到8月份钢价在上涨过程中库存不断累积，9月份市场将面临一定的调整压力。而政策层面去产能加速与楼市调控收紧并存，或将使得市场多空交织，钢价涨跌快速切换已成为常态，预计钢价后市整体将呈偏弱震荡走势。

我的钢铁网认为，钢价在8月份到目前已出现大幅拉涨的情况，需要给出市场消化的时间，同时叠加盘面给出的调整信号，预计短期钢价或有小幅回吐调整的压力，调整过后，在供给侧改革的强势下，对于去产能的力度也较大，使得整体市场对于中长期资源供应的减量预期较大，中期市场信号依然偏好。

综合各大机构观点，市场对于钢价中期的走势仍相对偏乐观。我们认为，由于8月钢价呈现大幅拉涨后，后续钢厂增产可能性增大，将会给钢市带来压力，市场将面临一定的调整压力。但在“金九银十”即将到来，钢材消费需求端将会有所回升，黑色系短中期仍有支撑，短期快速调整过后，市场整体仍将维持反弹走势。随后看金九需求端情况决定市场中期走向。

动力煤：有下游企业预期下月会维持低库存控制煤价涨幅

动力煤本周小幅震荡，总体维持偏弱的行情。09合约跌至400元以下，01月维持在500元一线震荡。

最新海关数据显示，2016年7月全国煤炭进口量2120万吨，环比减少54万吨，降幅2.48%；同比小减6万吨，降幅0.28%。1-7月全国煤炭进口量12922万吨，同比上升6.7%。 某市场人士表示，当前国内煤炭产能紧缩支撑下，北方港口货源持续紧张，下游用户一直处于补货状态，短期价格上行趋势不减。在“买涨不买跌”的心态影响下，下游需求方此前已较大量地采购后期用煤。尤其是5、6月份，全国煤炭进口量就不断增多，维持高位。

产地方面，动力煤市场依旧保持供应紧缺的状态，据了解，内蒙古地区煤炭供应整体紧张，部分煤矿由于受煤管票管控影响，核定产量所剩不多。矿方计划在9、10月份冬储旺季再集中高价出售，因此近期部分煤矿产量有所减少。加之近期当地持续降雨，部分中小型矿和露天矿有停产。此前国家政策计划适当释放产能，但目前仍没有接到明确消息，通过产运销数据的监控并没有发现一丝放量的变化。预计后期煤炭供应仍会比较紧张。受此影响，本周坑口及港口动力煤价格再次出现大幅上涨，环渤海港口5500大卡低硫煤平仓价已上涨至500元，比市场预期时间有所提前。相关人士表示，后期利好支撑较足，国内动力煤价格仍将延续上涨态势，且能进一步推动进口煤价格的上涨。

但北京某贸易商表示，最近听闻有企业召开会议，要求9月份电煤价格在8月份最高价基础上涨幅不超过10元，库存能补就补，不能涨也不跟风涨价，宁可保持低库存也要控制煤价。

我们认为，从电价方面来看，目前煤价可能已经触及电厂价格预期的上限，后期可能有回落的可能。动力煤远期合约存在进一步调整的需求。

原油：冻产稳价仍是炒作而已？

过去的一周，尽管美国原油库存增长，市场对欧佩克和非欧佩克联合限产存有质疑，国际油价在振荡中仍然强劲上涨，为2016年4月份以来最大的周涨幅。

产油国可能联合稳定油价的消息为市场注入强心剂，成为支撑油价周内大幅反弹的关键因素。周四沙特阿拉伯能源部长Khalid al-Falih说，欧佩克成员国以及非欧佩克的石油生产商下月在阿尔及利亚举行的OPEC非正式会议上可能会讨论稳定油市的潜在举措。Khalid al-Falih表示，欧佩克成员国和非欧佩克石油出口国的部长们可能举行会晤并讨论市场形势，包括稳定市场可能需采取的任何潜在行动。沙特正在密切关注油市，若有必要采取行动来协助市场恢复平衡，该国会同欧佩克以及非欧佩克主要石油出口国合作。

但阿曼石油天然气部长 Mohammad bin Hamad al-Rumhy 称，OPEC 未能化解油价偏低这一问 题，阿曼不会出席 9 月 26-28 日产油国与石油消费国在阿尔及利亚举行的国际能源论坛（IEF）会 议；阿曼看不到产油政策上继续追随 OPEC 的意义，“我们正深陷困境，而其他产油国仍然相信一 切都会好起来”。

周内美国能源信息署、欧佩克和国际能源署分别发布了各自的石油市场月度报告，对石油市场供求形势重新评估。

周二美国能源信息署（EIA）在最新一期的月报中，将美国2016年原油产量预期从861万桶/日上调至873万桶/日，将美国2017年原油产量预期从820万桶/日上调至831万桶/日。同时维持今年美国原油需求增速预期不变，但下调2017年的需求增速预期。此外，EIA下调了油价的均值预期，将2016年WTI油价均值由43.57美元下调至41.16美元；将2017年WTI油价均值由52.15美元下调至51.58美元。

周三OPEC发布的石油市场月度显示，包括加蓬在内的整个OPEC组织7月产量升4.6万桶/日至3311万桶/日，其中，沙特7月增产至1067万桶/日，创纪录新高；伊朗原油日产量较上月增加1.25万桶至362.9万桶；尼日利亚上报的日产量较上月增加14.74万桶至152.7万桶。而中国原油制品净进口较上轮统计减少47.2万桶至756.7万桶，印度石油制品净进口较上轮统计减少16.9万桶至358.4万桶。不过月报还指出，预计在未来数月原油消费量将增加，帮助缓解供应过剩的问题，并能有利于油市再平衡。

国际能源署在周四发布的8月份《石油市场月度报告》中称，由于经济增长预期被下调，2017年石油需求增长将失去一些动能，但每日120万桶的增幅仍高于趋势水平。但是国际能源署认为，有两个因素导致供应过剩局面将消失∶非欧佩克产油国大幅减产和全球对原油的需求稳健增长。预计2016年第三季度，单单是北美和南美，原油日产量就将较第一季度减少70万桶。预计今年7月至9月期间，全球原油日产量将比日需求量低大约100万桶。尽管欧佩克成员国的原油产量正处于或接近纪录高点，但原油供应过剩局面将逐步消除。供需平衡状况显示，下半年原油供应实际上不会过剩。

对于油价后市走势，投资银行巴尔克莱认为，油价跌至每桶40美元下方有助于推动称之为非经合组织的发展中国家需求增长。此外，美国汇率走弱和成品油价格下跌也有助于需求增长。巴尔克莱预测第三季度油价平均每桶45美元。第四季度，强劲的需求会将油价推高到每桶50美元的关键点。

摩根士丹利分析师皮特森（Ashley Petersen）表示，尽管近日油价出现反弹，但预计未来1-3个月油价将进一步走低，且市场的期货溢价将走宽；油价的下一个目标可能看向每桶35美元；预计2016年布伦特原油均价为42美元/桶，2017年为51美元/桶。

国内卓创资讯认为，近期再起的冻产传闻，或将再度复制上半年的闹剧，虽短期内对市场起到了一定的提振，但最终难免又是竹篮打水一场空。目前原油市场来自供应方面的压力源源不断，美国石油钻井数量的持续增长以及欧佩克成员国的明争暗斗，更是加剧了市场过剩的担忧，同时也大幅削弱9 月产油国会议的乐观预期。随着夏季消费高峰临近尾声，将逐步进入炼厂检修季，而当前全球石油库存依然高胀，未来市场的库存压力不容忽视，因此原油短暂反弹之后，40 美元整数关口仍将再次面临压力，后市原油依然看空为主。

天胶：考验下方支撑

上周，天然橡胶期货价格基本呈现单边走低，收盘较前周下跌785元/吨。现货市场价格跟随期货下跌，幅度略窄，贸易商整体依然挺价，但部分有松动，实际成交价走低。

消息面上，国际三方橡胶理事会（ITRC）与国际橡胶联盟（IRCO）于曼谷达成协议，2016年9—12月，泰国削减出口75750吨橡胶，印尼削减9350吨橡胶。马来西亚由于较好地履行了承诺，不需要再执行新的出口削减计划。据柬埔寨《高棉日报》日报道，柬埔寨农林渔业部橡胶管理局局长布索帕近期表示，国内橡胶种植农民和投资商不要过于担忧，根据经济分析家的预测，国际橡胶价格将会触底反弹，而且国际橡胶需求量也会大幅提升。对此，胶农和投资商要对橡胶价格回升抱有信心。2016年7月中国进口天然橡胶14.4万吨，同比大降46%，环比降5%。前7个月共进口130.7万吨。山东东营市加快淘汰落后产能。橡胶轮胎产业淘汰落后产能1022万条，子午胎产能由15800万条减少到14778万条，产能利用率由74.2%提高到93.5%。

卓创资讯预测称，本轮下跌是前期拉大价差后的套利释放。近月 09 的巨量仓单需要多头接货来化解，而多头接货的成本和预期利润都不甚理想，因此做空高升水的远月合约来做套利对冲，从而造成盘面的大跌。基于以上策略，卓创认为主力已经跌到 12200支撑附近，而 09 合约仍需减仓约两万手，本周套利释放后，预计或进入到震荡调整区间，空头依然占优势，依旧是逢高沽空思路。

生意社称，近期主产国东南亚地区暴雨影响，天胶现货增加十分缓慢，近期泰国原料价格持续下滑，对于国内天胶市场形成一定的利空影响。国内轮胎行业中全钢胎开工率为70%左右，半钢胎开工率为70%左右，下游轮胎市场开工率变化不大，实际需求没有明显改善，国内外天胶开割面积处于高位，预计下周天胶市场价格或将维持10000-10300元/吨区间震荡。

综合来看，供应端温和增加，外围价格走低，国内进口减少，保税区库存下降，下游工厂开工稳定，随用随买。由于9月期货交割带来的现货压力使得近期的紧平衡状态开始转向弱平衡。技术形态上，沪胶主力合约月、周、日K线虽然都处于三角形整理过程中，但日线开始走弱，进入短期下行波段，MACD指标向下死叉，绿柱逐步放大，空头能量继续释放，引导价格继续考验下方支撑。

风险提示：本报告中的信息均来自于公开材料，相关分析仅代表东海期货研究员个人观点，仅供投资者参考。

相关阅读：【东海观察】民间投资下滑：原因为何，如何调控？