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【东海观察】八月通胀超预期反弹或难持续

 

一、宏观聚焦

 

8月通胀超预期反弹或难持续

据国家统计局数据,8月通胀数据均超预期,CPI同比涨幅创七个月新高,连续一年维持正增长的PPI亦创四个月新高。多数分析人士指出,目前通胀压力有所增强,但主要源于食品与上游能源、材料的涨幅,核心CPI尚未有明显上涨压力;即使四季度新涨价因素出现持续抬升迹象,也将被翘尾因素明显回落而抵消,因此货币政策不会因短期压力而转向。

申万宏源宏观研究表示,CPI回升不足惧,供给侧改革仍可乐观。尽管8月CPI显著回升,但在农业供给侧改革的背景下,年内食品CPI涨幅均将处于低位;生猪价格的上涨也难以持续,预计四季度会有所回落。且生活资料PPI仍然保持稳定,对CPI的传导有限。而环保限产仍将继续支撑PPI,经济和政策均不支持企业大幅扩张产能,周期行业的盈利有望延续。

光大证券首席经济学家徐高也表示,不认为CPI会有明显的通胀过程,因为上游价格如果涨的太多了可能部分向CPI传导,但明显经济增长会形成一个阻力,经济增长如果稳不住的话,CPI上涨的动能也不会太足。因此CPI未来几个月应该还会处于比较温和的态势。

但仍有部分分析师对未来通胀走势略有担忧,方正宏观分析师称,供求缺口将在很长一段时间维持,原因在于银行对“两高一剩”行业限贷、环保督查、供给侧去产能。这意味着中上游工业品价格和企业盈利水平将在相当长一段时间保持高位。考虑到基数效应,PPI同比增速预计后期会震荡走低,年末PPI同比增速可能回落至3.5%左右,但大幅高于此前市场预期;考虑到猪周期在底部、上游向中下游成本传导、欧美经济复苏外需向好,四季度CPI虽难以挑战通胀但可能略高于市场预期。

广发宏观郭磊表示,PPI上涨加快,从行业线索看,原油反弹、供给收缩、环保督查是三个助推因素。CPI值得注意的是食品类价格底部反弹的进一步确认,原油系影响开始扩大,CPI可能受PPI传递,家用器具类CPI环比9个月正增长,同比0.9%创近年高点。从9月初高频数据来看,动力煤、蔬菜同比有放缓,CRB、原油、螺纹钢、猪肉还在加速,PPI和CPI短期可能还会在高位。这轮以来有三个因素在约束CPI通胀,但其中两个已微妙变化,客观来说通胀预期目前有初步上行。

对于未来的货币政策走势,多数人认为央行将继续“削峰填谷”,避免资金面大幅波动的同时,利率中枢仍维持在高位,紧平衡态度未变。

东北证券宏观分析表示,对应到货币政策上,CPI、PPI超预期仅为阶段性冲高表现,不代表年内通胀出现上行趋势,即使四季度新涨价因素出现持续抬升迹象,也将被翘尾因素明显回落而抵消,因此货币政策不会因短期压力而转向。分析称,维持货币政策稳健中性的基调不变,近期央行确保资金跨季维稳的态度明显,强调“削峰填谷”平抑流动性波动的操作风格仍将持续。

恒丰银行宏观经济研究中心负责人蔡浩也表示,综合来看,通胀指标对货币政策影响有限,央行紧平衡态度难以因此发生改变。

综上所述,8月CPI和PPI大幅上涨并不能代表年内物价水平步入上行趋势,或仅为阶段性冲高。三季度核心通胀稳定,食品价格受季节性影响拖累减弱,但步入四季度CPI翘尾因素将出现明显下降,受需求不足的拖累食品价格上涨空间不大,非食品价格环比变动不会出现大幅波动,预计四季度CPI同比增速保持在2%以下。而对应的货币政策也将维持稳健中性的基调不变,暂不会因短期压力而转向。

 

二、热门品种剖析

 

国债:资金环境有望改善

上周,期债整体表现尚可,下半周随着资金面有所松动而呈现涨势。公开市场操作方面,上周五(9月8日)央行公告称“目前银行体系流动性处于较高水平,9月8日不开展公开市场操作”,当日亦无逆回购到期。统计数据显示,本周(9月8日至15日)央行公开市场有1100亿逆回购到期,其中仅周一到期400亿、周三到期700亿,无正回购和央票到期。但本周一还将有1135亿MLF到期。整体来看,本周到期量小,资金面环境或有效改善,上周央行时隔近三个月重启28天期逆回购以及MLF超额续作(完全对冲9月到期当量后尚有小幅放量),也进一步强化释放了监管层对流动性维稳的信号,改善了市场原本偏弱的流动性预期,此外我们建议密切关注本周税期因素的实际影响。

对于9月债市表现,招商证券宏观研究团队认为,9月MPA考核影响有限,LCR考核整体无压力;9月财政投放力度略弱于上半年季末,但仍高于历史同期;9月政府债券发行压力较大,外汇占款对流动性的补充有限;9月同业存单到期量高达2.3万亿元,创历史新高,对流动性会有一定冲击;考虑到央行历来审慎对待银行季末考核,及十九大召开在即,金融系统稳字当头,预计9月流动性总体平稳,虽险不惊。

中信证券明明团队继续维持近期对债市的一贯结论,他们认为,在资金面偏紧、基本面矛盾仍存的背景下,民营经济的融资成本处于历史较高水平,“融资难”问题时隔两年再度成为经济复苏风险点;随着经济下行风险逐渐显现,货币政策愈发需要保持边际偏松,坚持十年期国债收益率顶部中枢为3.6%的判断。

华创证券固收研究团队认为,随着季末时点的临近,资金面宽松的局势也将逐渐扭转。8月全市场整体杠杆率有所上升,监管继续升级,后续供给压力逐步显现,叠加二季度信托业发展整体向好,资金“脱虚向实”支撑实体经济的发展,债市难有趋势性机会,依然建议投资者谨慎操作。

海通证券姜超指出,9月迎来季末MPA考核以及2.3万亿CD到期,资金面担忧再起。但预计央行将在季末加大投放力度,银行存单滚动发行,而三季度MPA压力将小于上半年,九月将是财政投放月份,人民币持续升值改善资金外流状况,资金面反而可能比预期的要松一些。

 

原油:哈维走了,伊马来了,“多事之秋”油价能否继续坚挺?

上周一,美国劳动节休市,随后原油价格整体呈现小幅上行的趋势;但新一轮的飓风依旧使得市场情绪没有好转。周五NYMEX以及Brent合约分别收于47.48美元/桶和53.78美元/桶,大部分机构对后市并未改变当前的谨慎偏空预期。

哈维影响减小,炼厂恢复生产

美国方面,由于劳动节假期本周的API及EIA数据推迟发布。根据周四凌晨的API报告,美国至9月1日当周API原油库存增加279万桶至4.627亿桶,前值为减少578万桶/日,预期为增加470万桶/日。美国至9月1日当周API汽油库存减少254.4万桶,前值为增加47.6万桶,预期为减少446万桶/日。美国至9月1日当周API库欣原油库存增加66.9万桶,前值和预期值为增加58.2万桶。另外,EIA的数据也显示出原油库存超预期增加。虽然油价因为美元走弱等因素坚持挺价,但从中长期的角度分析在劳动节前的两个月,美国处于夏季出行高峰,从不断下降的汽油库存中可以看出市场对于原油的需求增加,从而缓解了前期积累的供过于求的压力。然而,最近一段时间,一方面由于出行趋缓,另外美国季节性飓风季到来。尽管飓风对于炼油及采油均有影响,但从数据中可以看到炼油厂受到的波及较大。据统计,哈维飓风导致大约440万桶/天的炼厂产能关闭,大约占美国总炼厂产能的四分之一。主要的原因就在于哈维影响的地区德克萨斯州是美国重要的炼厂集中区,大量的降水和内涝导致绝大多数炼厂关闭,进而使得原油消耗困难。随着时间的推移,哈维逐渐过去,不少炼油厂发布消息称正在逐渐恢复开工,这也是当前油价震荡不下的原因之一。但根据权威部门的预测,即便这些炼厂作出最大努力,但想要完全恢复至飓风来袭前的水平仍需时日,这也限制了未来油价的上行空间。

OPEC方面,从限产协议中我们可以看到尼日利亚以及利比亚均因国内政局不稳定而享有豁免权。前段时间利比亚传来重大的利好消息,由于持续的政治动荡,利比亚国内三大油田相继关闭,降低产能达35万桶/天。现在产量仅有60万桶/天,和去年减产初期产量大体一致。对比此前几个月的数据可以看到,这样的消息对于逐渐萌生退出减产协议的OPEC成员国而言可以说是一针强心剂。不过,值得担忧的是,利比亚的原油产量一直以来就很不稳定,三大油田频繁的停产开工均对市场情绪有所影响。例如上周三,关闭了十天左右的sharara油田宣布重启。此前由于伊拉克和沙特阿拉伯减少产量,欧佩克减产协议履行率上升。总部在维也纳的咨询机构JBC Consultancy数据显示,8月份欧佩克减产协议履行率上升至96%。伊拉克原油供应量日均减少5万桶,沙特阿拉伯减产履行率达到124%,8月份阿联酋原油日产量减少了3万桶。总体而言,OPEC最近的减产履约情况有所改善。另外,根据普氏评估的价格,迪拜8月份均价每桶50.233美元,比7月均价上涨2.654美元,为5月份以来的最高位。阿曼原油8月份均价每桶50.316美元,比7月份均价上涨2.709美元。8月份根据普氏评估的价格计算的阿曼/迪拜均价每桶50.27美元,比7月份评估价高2.682美元。官方售价坚挺也对国际油价起到了一定的支撑作用。同时,阿布扎比国家石油公司上调出口原油官方销售价。穆尔班原油8月追溯官方售价每桶51.60美元,比2017年7月份官价上调3.00美元。阿布扎库姆原油8月官方售价50.05美元,比7月份官价上调3.00美元;达斯混合原油8月份官价每桶51.20美元,上调3.05美元。8月份穆尔班官价每桶比基准迪拜原油高1.37元,比2017年7月份差价拉宽0.34美元。

综合看来,飓风对炼厂开工率的影响成为了淡季以外的油价限制因素。尽管市场对于炼厂逐渐恢复生产仍抱有希望,但考虑到10月份左右炼厂即将进入阶段性停工检修周期,在汽油消耗不及预期的当下,想要通过去库存的方式拉涨油价阻力较大。

加息预期下降,市场看空美元

美元在进入九月后似乎迎来了“多事之秋”。美联储理事布雷纳德在纽约经济俱乐部发表讲话称,“我自己的看法是,我们应该谨慎对待进一步收紧政策,直到我们有信心通货膨胀有望达到我们目标为止。”同时布雷纳德还指出,如果通胀率继续低于央行的2%目标,则更渐进上调联邦基金利率将是审慎之举。美联储官员对加息的态度放缓,也使得广大投资者看空美元价格。除此以外,由于朝鲜试射氢弹带来的紧张局势持续发酵,引发全球范围内的避险情绪。如果近期美元依旧低迷,对于黄金,原油而言无疑是一个好消息。但近期消息面不平静,突发事件难以预测,建议随时关注国际政治局势的走向。

机构未改谨慎观点

虽然近期油价有企稳状态,但机构当前仍对后市信心不足。瑞银集团分析师将Jon Rigby等人在最新报告中指出,调降布伦特原油、WTI油价预估,因为全球库存过剩预计要到2018年第二季末才会清除,比先前的预测晚了一季。瑞银将2017年WTI原油价格预估从53美元下调至49.50美元,将布伦特油价预估从每桶56美元下调至53美元;布伦特和WTI原油2018年底的预估下调5美元,分别至55美元和52美元。Jon Rigby表示,由于库存继续正常化,预计年底前油价温和上涨,然后到2018年第一季价格料疲软,因为季节性需求下滑。

综上所述我们认为,美国方面近期受到极端天气的影响较大。尽管哈维即将过去,但新的飓风伊马即将登陆,预计也会对炼油厂开工产生负面作用。从贝克休斯发布的数据看,当周的美国活跃钻井数基本持平于前一周的数据;但在当前供应量没有减少,需求不增反减的情况下,油价上行缺乏根本动力。另外,利比亚油田关闭带来的利好可能是短暂的,未来行情有待观望。近期美元波动较大,建议关注下一周的世界政治局势变化以及EIA,API公布的原油产量数据。

 

豆粕:后市走势难乐观

因担忧美国中西部美豆核心产区的干燥天气可能影响正值成熟期的大豆作物,基金空头回补,CBOT大豆11月合约一度触及977美分高位。现阶段属于美豆生长末期,天气炒作热度相对降低,但市场似乎对利多题材更为敏感,也有待9月12日美国农业部供需报告进一步定调。但美豆的大幅上涨似乎并未给我国豆粕市场带来明显同步提振,国内油厂跟盘提价步伐谨慎,豆粕现货日跟涨幅度平均20-30元/吨,市场各方多空分歧较大,询价积极但成交量相对偏低,部分油厂胀库压力犹存、催提现象较为普遍。

国内豆粕供应压力犹存

截至9月1日的一周里,我国主流油厂豆粕库存总量为95.3万吨,较上周减少11.87万吨,同比去年增幅34%;此外当周主流油厂豆粕未执行合同量为516.9万吨,较上周增86.9万吨,增20.2%,同比去年则增加54.6%。南方地区油厂则部分面临胀库压力,临近月末油厂加大催提力度,多数地区提货量有所增加,致使全国范围主流油厂豆粕库存水平继续下降。伴随着部分地区油厂开机率持续回升,9月前两周油厂周度压榨量将分别在186万吨、193万吨的高位,这将令油厂豆粕库存量下降速度放缓,给豆粕市场施压,市场加大关注后续终端饲料厂商豆粕采购节奏。

养殖业恢复缓慢

据农业部数据统计,当前国内母猪存栏量为3.5亿头,依旧处于低位,那么按此来看短期内生猪供应端没有骤增的压力,而在环保的影响之下,上半年猪场关闭21.3万个,估计有300万头母猪因猪场拆迁被淘汰,所以业内认为如今母猪已经处于更新换代的时刻,能繁母猪的胎龄结构偏老,这会直接导致短期内生猪供应的减少。而且如今猪周期进入下行通道,一般养殖户的饲养信心有所下降,很多养殖户已经有减产止损的准备了,预计母猪存栏低位以及饲养信心下降或影响明年下半年猪价的走势。

另外环保政策趋严,环保部连发4文要求自9月1日起强化环保督查空气污染,总体时间安排为2017年9月1日至2018年3月29日,此前环保检查的重点基本上都集中在粉尘排放等指标上,当上周开始大型养殖企业、饲料生产企业的污气排放将被着重检查,可以预见到的是整个9月份养殖饲料领域的环保检查力度将进一步增强,豆粕原料的采购需求将再次受到抑制,市场看空情绪有所抬头。

美豆丰收在望,面临收割压力

短线因美豆尚未收割,产量仍存不确定因素,油厂仍有挺价意愿,豆粕价格暂表现抗跌,但总体来看,随着天气市基本结束,市场“利好”消息匮乏,市场看空情绪仍难散去。今年美国大豆种植面积增长,期间虽有天气炒作,但并无大的天气灾害,美国中西部已经没有太多的地区受到干旱的严重影响,从最新的美国农业部(USDA)在每周作物生长报告中公布情况来看,截至2017年8月27日当周,美国大豆生长优良率为61%,好于预期的60%,之前一周为60%,上年同期为73%。因此在播种面积大幅提高的背景下,今年美豆丰产概率已非常大,福四通将2017年美豆单产预估从8月1日预估值每英亩47.7蒲式耳上修至49.8蒲式耳(USDA8月预估值为49.4蒲式耳);将美豆产量预估从42.35亿蒲式耳调高至44.18亿蒲式耳(USDA8月预估值为43.81亿蒲式耳),美豆整体走势仍不乐观,预计反弹空间有限,短线反弹后仍可能再度回落。9-10月份美豆将面临集中上市压力,届时美豆或承压下跌并见到收割低点,预计美豆有跌破900美分的风险,不过未来几个月中国对美豆的需求前景强劲,这有望成为大豆价格的重要支撑因素,这有助于抵消市场对于供应增加的担忧。

综上所述,进入9月初环保检查基本结束,因环保检查停机的油厂及短暂停机的油厂将陆续恢复开机,豆粕库存压力仍存。9月下半月至10月上旬,若美豆如期丰产上市,豆粕下行压力将逐步放大,因此豆粕价格9月走势也尚难乐观。

 

钢材市场:短线调整不改中线上行趋势,建议关注升贴水变化

本周,受到下游需求不旺以及本钢高炉起火事件炒作影响消退影响,现货价格出现小幅回落,黑色系主要期货品种亦呈现高位急跌走势,周线在本轮持续上涨之后首度收长阴,螺纹钢主力合约1801当周下跌3.59%,热卷主力合约下跌2.35%。在钢厂检修预期带动下,铁矿石价格下跌幅度较大,主力合约当周下跌8.32%。

旺季需求低于预期是近期下跌主要原因,目前环保检查的影响已经扩展至钢材需求端,建筑工地施工受限,部分地区水泥开工下滑,导致螺纹钢需求环比回落,自8月中旬以来,高频需求指标沪线螺终端采购量连续4周下降,累计下降23.9%。另一方面,钢材社会库存已经连续4周回升,根据Mysteel统计,截止到上周末,991.88万吨,环比上升16.79万吨。其中螺纹钢库存上升幅度最为明显,为12万吨。

不过,我们发现,本轮下跌过程中,现货价格表现相对强势,期货对现货的贴水呈现逐步扩大态势,目前螺纹钢主力合约对现货的贴水已经由4.56%扩大至8.2%,热卷主力合约则有-2.38%扩大至2.38%。后期现货价格预计大幅下跌的可能性不大,一方面,随着天津全运会的结束、杭州、成都等地环保督查的结束,建筑工地开始陆续复工,下游采购有一定恢复迹象,上周末,上海线螺终端采购量首次回升3935万吨。另一方面,供给收缩预期依然没有改变。本钢高炉期货事件后,钢厂的停产检修接踵而至,本周全国高炉开工率较前一周回落0.4个百分点,至75.98%。同时,采暖季限产预期也在逐渐加强,本周京津冀及其周边地区相继出台地方《改善环境空气质量“秋冬季”攻坚行动实施方案》,9月5日下午,唐山市委召开常委会(扩大)会议,对本市秋冬季空气质量改善提出明确目标,明确在全面完成“大气十条”考核指标的基础上,确保2017年10月至2018年3月,秋冬季细颗粒物浓度比2016年同期下降22%以上,重污染天数同比下降20%以上,唐山2017-2018年采暖季攻坚行动正式启动。这些因素将进一步抑制钢材产量的释放

综合以上分析,尽管近期钢材价格出现回调,但考虑到供给收缩预期依然存在以及需求的逐渐恢复,预计其中期上行的趋势没有发生改变。同时,从近期期现货走势来看,即便在期货空头主动加仓的情况下,现货也仅以小幅下探为主,脚步并没有乱,可见后市信心仍然存在。

操作策略上,短期空单可继续持续,建议密切关注升贴水幅度变化。中期看,考虑冬季限产更多针对板材厂,故做多热卷仍为首选。卷螺价差在100以内仍可考虑介入。铁矿石仍是黑色系中最弱的品种,一则随着到港量的增加结构性短缺问题将有所缓解,另一方面,环保限产对铁矿石需求形成打压,故后期可做为空头配置。

 

黄金:市场继续看涨

上周国际金价突破关键压力后继续上行,周收盘价已触及一年以来的新高。纽约COMEX黄金主力12月合约价格全周上涨21.1美元/盎司,涨幅1.59%,收于1351.0美元/盎司。国际现货黄金9月8日当周累计收涨21.40美元,涨幅1.62%,收报1346.20美元/盎司,最高上探1357.34美元/盎司,最低下探1324.57美元/盎司。

据彭博社上周五(9月8日)公布的最新调查显示,因担忧朝鲜紧张局势,交易员与分析师连续第12周看多下周金价走势,为3月初以来最长看涨周期。交易员和分析师自6月23日止当周以来持续看涨。在接受调查的20位黄金交易员及分析师中,9人看涨(45%),7人看跌(35%),4人看平(20%)。

在价格不断创出新高的同时,看多情绪也越来越高涨。上周法国巴黎银行在最新前景展望中表示:黄金所面临的环境比以往更加有利,但其四季度预估仍远低于当前价格。该行认为美联储可能会延迟下次加息至明年3月,此外分析师们目前对美元前景的乐观程度也有所降低。“更良性的名义汇率路径以及2018年美国通胀强劲上升表明实际收益率较低,进而导致黄金环境将比我们之前预料的更加有利,”该行大宗商品策略师Harry Tchilinguirian在报告中指出。然而,考虑到美元弱势,报告将投资者需求描述为“乏善可陈”,指出7月交易所交易基金持仓减少,尽管最近几周金价上升,但其仍低于去年9月底水平,当时金价位于1350美元/盎司左右。“短期内黄金宏观下行风险已经减少,”该报告称,“但投资者和实物需求没有足够强大到足以推动黄金显著升高。明年3月美联储料将升息,明年底价格可能会走软。不过,,2018年春季之前,高通胀将推动美国实际利率下滑,促使黄金上涨。”法巴将第四季度金价预估上调了90美元至1255美元/盎司。该行的全年预测上调了25美元至1245美元/盎司。法巴指出,通胀指标持续低于预期。同时,美联储主席耶伦的措辞有所转变。“此前被视作受暂时因素拖累的低通货膨胀正得到更多的关注,”该报告说。“因此,我们不再预计2017年12月会加息,2018年将加息3次而不是4次。”该行也下调了其对美元的看法,鉴于其与美元的逆相关性这一点至关重要。

尽管如此,市场永远也不缺乏看空的声音,工商银行标准银行周四(9月7日)称,地缘政治风险发酵,“特朗普交易”降温,黄金自12月中旬以来反弹逾每盎司200美元。事实上黄金背后的最大功臣是美债收益率扁平还有美元的低迷,原因是核心通胀低迷和特朗普政府推行政策乏力。高资产价格和紧缩的劳动市场未能助推通胀,让人质疑货币政策委员会(FOMC)近期的加息能力。该行认为目前市场充分消化了利好,接下来需要整固,黄金可能会回撤至1300附近。

 

铜:短期谨慎操作

海关总署9月8日公布,中国8月份进口未锻造的铜及铜材38.6万吨,7月份进口未锻造的铜及铜材39.1万吨 。中国8月铜和铜制品进口连续第四个月保持稳定,表明尽管价格激增但中国的需求仍旺盛。

不过有色金属在上周下半周集体回调整理,铜也不例外,有交易商称,铜价跌穿6,880美元关键支撑位,打击市场人气并加剧抛盘,引发市场对6月以来上涨20%的升势获利了结。但也有亚洲交易商称:“铜价跌破了重要支撑水位。但铜价在这里应该会有买盘支撑。”

先前公布数据显示,中国8月官方制造业PMI 51.7,预期51.3,前值51.4。8月财新制造业PMI为51.6,预期为51.0,前值为51.1。Argonaut Securities分析师称:“中国官方和财新PMI数据均好于预期,利好中国铜需求前景。”这位分析师表示,2017年前七个月中国电网投资同比增长10%,同期空调产量增速创数年来最快。“只有房地产投资和汽车生产在放缓。所以我们认为整体铜需求仍然稳健。”

高盛在一份报告中称:“动能和技术指标显示铜价有进一步上行的可能”,技术分析显示目标价在每吨7,350美元,合理价格在6,200美元。高盛表示:“尽管我们预期未来6-12个月铜价将回落,以契合基本面,但短线可能依然震荡。”

丹麦盛宝银行(Saxo Bank)分析师 Ole Hansen上周周初表示,期铜持续受中国需求前景提振。其并称,人民币兑美元上扬,亦扶助金属升势。人民币升值,令美元计价金属对中国投资者来说更具吸引力。

我们认为,经过了先前连续3个月的单边上涨之后,市场先前关注的供应端问题并没有得到解决的同时,工业品市场集体进入“金九银十”消费旺季中,因此只要宏观面不发生大的利空,有色金属仍有继续走高的希望。目前的回调可看做是对之前快速上涨后的回调,整体继续看多。


 


 

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