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【东海观察】价格推升利润增速,难掩需求回落

 

一、宏观聚焦

 

价格推升利润增速,难掩需求回落

9月规模以上工业企业实现利润总额6,621.8亿元人民币,同比增速比8月加快3.7个百分点。初步测算,因出厂价格上涨,企业主营业务收入增加约6,526亿元;因购进价格上涨,企业主营业务成本增加约5,164亿元。收支相抵,利润增加约1,362亿元,比8月多增加约89亿元。该增速是年内仅次于1-2月的高点,电力、酒和电子等行业拉动作用明显;同时,随着供给端质量和效率不断提升,企业效益出现一定的提高。

国家统计局工业司何平指出,电力等行业拉动明显。9月,受部分特高压工程投入运行及投资收益增加等影响,电力、热力生产和供应业利润同比增22.6%,扭转了8月利润同比下降8.5%的局面;受市场销量增加影响,酒、饮料和精制茶制造业利润同比增52.9%,增速比8月加快37.4个百分点。受部分品牌移动通讯产品畅销等影响,计算机、通信和其他电子设备制造业利润同比增长23.6%,增速比8月加快2.1个百分点。

数据并显示,9月末,规模以上工业企业资产同比增7.9%,负债增长6.7%,所有者权益增长9.4%;资产负债率为55.7%,同比下降0.6个百分点。何平表示,综合考虑成本和费用,从1-9月数据看,规模以上工业企业每百元主营业务收入中的成本费用为92.9元,同比降低0.5元。企业杠杆率下降,经营风险降低,其中,国有控股企业资产负债率为61%,同比降低0.5个百分点。

中国工信部发言人郑立新周五在国新办发布会上则表示,前三季度工业经济实现稳中向好、好于预期,预计四季度有望延续1-9月平稳向好态势,企业利润继续增长。

中共十九大新闻发言人庹震此前表示,去杠杆没有对中国经济产生明显的紧缩效应,不能将其和稳增长对立起来看;从长期看,主动去杠杆有利于消除影响经济平稳健康发展的风险隐患,增强经济中长期发展韧劲。

但多数分析师仍表示出需求回落对工业企业利润的持续回升所造成的担忧。

海通证券首席经济学家姜超分析,9月工业生产、销售均有所改善,指向工业景气利润短期回升。其中价格上涨带来的利润增加高达1,362亿元,占9月利润总额20%,这也印证了9月制造业PMI回升主要归功于价格指数的大幅飙升,意味着工业利润回升的主因仍是涨价。但同时指出,值得注意的是,目前库存周期已至尾声,设备投资周期难启,地产销售增速转负;随着需求持续转冷,依靠涨价实现盈利高增的局面难以持续。

华创宏观分析师表示,价格回升不改需求回落节奏。1-9月全国规模以上工业企业利润累计同比22.8%,较前值回升1.2个百分点;9月利润同比27.7%,较前值大幅回升3.7个百分点。但根据原有单月工业企业利润数据计算得出的同比增速与公布同比增速存在显著背离,具体调整原因尚不可知。1-9月主营业务收入同比12.5%,较前值回落0.2个百分点,在价格大幅回升同时,7月以来主营业务收入持续回落,企业利润的好转不能掩盖总需求平稳回落的趋势。

综上所述,当前三大行业利润增速走势分化显著,价格效应对中游的电力热力行业利润率形成明显挤压,与此同时抬升上游的采矿业行业利润率。可以看到,9月单月利润增速的提升主因受到价格的推升。同时,企业进行原材料补库意愿不强,企业利润的好转难以掩盖总需求平稳回落的趋势。

 

二、热门品种剖析

 

油脂:马来西亚棕榈油增产概率较大

10月马来西亚棕榈油产量有望大幅增长

前期,马来西亚棕榈种植园陷入了严重的劳动力短缺的情况,在斋月假期的配合下,6月的棕榈油产量出现较大幅度的超预期下滑。斋月假期过后工人们重返工作岗位,种植园也加大了对劳工的招募力度,7月,马来西亚棕榈油产量呈现爆发式增长态势,7月份毛棕榈油产量为1,827,108吨,环比增20.7%。劳动力不足时,棕榈油产量容易出现“小大月”现象,即某月产量低,次月产量高。9月产量的下滑,主要原因在于工作日比7—8月少。9月30天的小月本就处于相对劣势,另外还有4天的公休假。相比起来,10月工作日较多,马来西亚棕榈油产量预计大幅增加。据西马南方棕油协会(SPPOMA)发布的数据显示,10月前20天马来西亚棕榈油产量比9月份同期增加20.58%,单产增加18.16%,出油率增加0.46%。

豆棕价差低、关税上调削弱棕榈油竞争力

棕榈油较豆油贴水收窄,BMD棕榈油期货与CBOT豆油期货间价差一直徘徊在每吨80-90美元,10月23日最新为85.5美分/吨,为2月以来的最窄价差,豆棕FOB价差仍处不合理范围,远远低于正常的120美元/吨左右,这可能抑制未来的需求增幅,因为买家通常会在豆油较棕榈油升水收窄时青睐豆油。此外,马来西亚棕榈油出口关税9月在5.5%,10月6%,11月6.5%;关税上调削弱马棕出口竞争力。

中国棕榈油库存处于重建过程中

众所周知,由于国内豆油库存不断攀高,豆油行情因此承压,而棕榈油库存相对而言不大,货权较为集中令进口商挺价,使得棕榈油现货市场整体表现强于豆油,豆棕现货价差已经从9月初的700元/吨收窄至当前的233元/吨,不仅低价差导致棕榈油需求受到严重抑制,而且当前油脂需求处于节后阶段性淡季,及进入10月中下旬后气温不断降低,将进一步制约棕榈油现货成交量,随着国庆期间棕榈油到船集中到港,此前预计10月24度棕榈油进口25-28万吨,11月进口25万吨,目前棕榈油库存处于缓慢重建之中,全国港口食用棕榈油库存总量增加至45.8万吨左右。

综上所述,虽然马来西亚出口表现较好及美国生物柴油再现利好给油脂市场带来利好,马盘及连盘棕榈油涨势明显。但另一方面,一旦10月棕榈油产量如期增加,加之棕榈油与其他油脂价差偏小,缺少竞争力,马来西亚BMD棕榈油后市仍有回调压力。此外,国内11月大豆到港最新880万吨,12月份最新预期升高至930万吨,未来两周周均压榨量将高达190-200万吨,豆油库存已攀升至近160万吨历史新高区域,油脂供大于求延续,也将对棕榈油涨势形成拖累。

 

原油:OPEC减产希望较大

上周,油价整体延续了偏强的运行势头,市场仍旧对于中东地区的动荡政局产生了较强的避险情绪。周五NYMEX以及Brent合约分别收于53.90美元/桶和60.44美元/桶,

美国库存增加;OPEC减产延期有望

美国方面,正如前一周我们在报告中提到的那样,伴随着飓风对于原油生产的影响逐渐淡去,EIA的报告显示当前原油库存重新回到了高位。数据显示,截止10月20日当周,美国原油库存量4.573亿桶,比前一周增加90万桶,比去年同期高20万桶。另外,美国原油产量恢复到飓风以前的水平。截止10月20日当周,美国原油日均产量950.7万桶,比前周日均产量增加10.1万桶,比去年同期日均产量高100.3万桶;比两年前同期日均产量高39.5万桶。从本周贝克休斯钻井平台数量上看,总数有所下降,但客观来说,由于当前布油和美油价格均呈现高位持稳的状态,即便不能和60-70美金的水平相比,但已经能够为这些原油开采公司提供有吸引力的利润空间。再加上极端天气的消散,公司加大生产开采基本上已成定局。OPEC近期曾经多次呼吁美国加入减产计划,但从该国的态度上我们也能感受到减产希望渺茫。从需求端来看,同样根据EIA报告,截止10月20日的四周,美国成品油需求总量平均每天1960万桶,比去年同期低3.6%;美国汽油日需求量913.6桶,比前一周低34.4万桶。当前正处于出行淡季,另外气温还没有下降到取暖油用油高峰,所以在这种青黄不接的氛围下,想通过加大需求来提振油价基本很难实现。

OPEC方面,市场对于即将在11月30日开展的维也纳减产会议十分关注。由于近期以沙特为代表的OPEC国家多次重申其鉴定的减产立场,市场也对此做出了偏向积极正面的反应。据外媒报道,俄罗斯能源部长诺瓦克强调,如果欧佩克协议不能继续履行,明年俄罗斯原油日产量将增加约10万桶。知情人士说,10月初沙特阿拉伯能源部长法利赫随同萨尔曼国王访问莫斯科期间,与俄罗斯和委内瑞拉官方讨论了延长减产协议的问题。俄罗斯总统普京当时说,俄罗斯愿意与欧佩克一道将减产协议延长到2018年年底。不过,欧佩克9月份产量稳定,普氏机构认为,欧佩克原油日产量比限额高74万桶;但沙特,委内瑞拉、卡塔尔、科威特、伊朗、赤道几内亚和安哥拉的平均日产低于目标产量,也给后期表现树立了榜样。

综合看来,原油的基本面多空交织。一方面,市场对于中东的减产效果一直有所期待,再加上沙特等国的实际努力与坚定的态度,OPEC减产将成为目前带动油价回归的最大动力。另一方面,尽管美国的钻井数量下滑,但从日产以及出口来看,伴随着油价的走高该国后期可能会加大生产,不建议过分开好未来价格走势。

地缘政治危机加剧;美元震荡

美国总统特朗普近期宣布,他不会确认伊朗遵守了2015年国际核协议,根据该协议,伊朗削减核项目以换取解除经济制裁。2016年初西方社会对伊朗解除制裁后,伊朗原油产量大幅度增长日均约380万桶。尽管除了美国之外的签约国继续履行与伊朗的国际协议,但是有分析师认为美国拒绝该协议或对伊朗恢复制裁,可能削弱伊朗的原油出口能力。但对于油价而言,政治局势的紧张反而有利于油价上行。美元方面,此前受到市场对于美联储下一任主席偏向鹰派的猜想而走强,但由于公债利率下滑,引起了一些卖盘。近期美元震荡加剧,建议投资者继续关注政治事件对于宏观层面的影响。

机构未改谨慎态度

巴克莱报告指出,原油价格今年和明年的上行空间有限。原油库存将继续下降,但市场可能在2018年更为集中。经济合作与发展组织(OECD)库存数据显示实物市场也逐渐恢复平衡。但另一方面,信贷冲动信号放缓可能会影响传统经济,这一点已经从近期基本金属价格的大幅下跌中得到了明显的体现。因此,总的来看,油价今明年上行空间有限。

综上所述,我们认为,在11月30日的会议还没有到来的情况下,市场对于包括OPEC,俄罗斯在内的世界主要产油地区减产仍持乐观情绪,油价可能会继续偏强运行。但美国方面,不断增加的产量对于国际油市而言显然造成了较大压力。美元近期受到地缘政治以及美联储新任主席等不确定因素影响加剧波动,建议继续关注EIA公布的库存数据以及美元变动。

 

钢材市场:黑色系呈现近弱远强格局

10月份以来,钢材价格基本处于高位震荡状态,截止10月27日,上海三级螺纹钢现货价格3930元/吨,较9月底上涨60元/吨;4.75MM热卷价格报3980元/吨,涨20元/吨。相比之下,期货市场波动率加大,出现多次暴涨暴跌的过山车行情。而从期限结构上看,黑色系开始呈现近弱远强的格局。

造成这一现象的主要原因是,环保限产造成钢材市场供需双降,市场对未来供需发展情况不明朗,而该政策对01合约影响较大,因此市场开始关注市场逻辑较为清晰05合约。近弱远强情况首先从炉料端开始,环保限产导致焦炭需求下降幅度超过供给下降幅度,焦炭库存自9月初以来连续7周回升,而远月合约的冬季限产结束,钢厂补原料库存需求较强的逻辑较为确定。另外,矿石、焦煤在近一周的时间内1-5价差均变成负值,表明市场资金已经开始在做这个逻辑。

成材方面,近弱远强格局启动较晚,主要是因为近月供需形势好于原料端,需求方面,建筑钢材的需求季节性回落,而板材的需求则逐步进入旺季。供应方面,环保限产区域主要集中在北方,对板材的影响远大于建材。远月则主要炒作金三银四的建筑需求旺季,因此,近月上板材的基本面好于建材,远月合约上则正好相反。

近期,钢材价格走势颇为纠结,市场关注华北区域秋冬季环保限产已经超过两个半月,实际限产动作其实并不大。现在真正开始对高炉进行大面积限产的只有河北邯郸地区和河南安阳地区,被环保部点名要求限产50%的唐山和石家庄地区,由于还未进入采暖季,高炉50%限产仍未提升日程,只是近期北方地区大雾天气影响唐山地区钢厂烧结限产50-100%,焦化限产30-50%。同时,近期期现价格震荡偏弱致使下游终端用户观望情绪增加,周内全国建筑钢材成交量连续下滑,进而导致钢贸商库存下降速度有所放缓。供需发展的不确定性也为黑色带来较大的波动性。建议对目前的黑色行情维持短线操作思路,重点关注来年开春旺季行情。

 

国债:市场情绪疲弱不堪

上一周,期债弱势震荡为主,市场情绪依旧悲观谨慎,对缴税、缴准、缴款及资金到期量增大的压力的担忧,对十九大后相关金融监管政策强化落地的担忧,对经济数据后续延续超预期超韧性表现的不确定性担忧依旧制约债市。统计数据显示,本周(10月30日至11月3日)央行公开市场有6600亿逆回购到期,到期规模较大,其中周一至周五分别到期1100亿、2200亿、2400亿、600亿、300亿;此外11月3日还将有2070亿MLF到期,关注续作情况。

对于未来债市走势表现的预判,绝大多数机构均给出了“震荡”的结论,建议当前位置不悲观不乐观。中信证券固收研究团队表示,未来资金利率将保持长时期的箱体震荡格局,投资者应对未来资金利率波动率的上升逐渐适应,并应意识到资金利率高企仅是利率波动的短期现象,并不代表货币政策收紧。不过从基本面逻辑来看,经济基本面韧性较强、金融监管政策或迎来政策窗口等利空因素目前占得上风,美联储年内加息概率极大,央行或将再次启动加息,债市仍面临压力,将10年期国债到期收益率的顶部中枢上调至3.8%。

中信建投证券研究团队指出四季度债市整体处于筑顶阶段,振幅可能加大。他们认为,经济走弱和温和通胀的基本面,叠加长端利率债的配置价值凸显,决定了长端利率债收益率难以大幅上行。10年国债在站上3.7%以后,上行动力也明显减弱。但今年以来经济数据季末冲高的季节性特征较为明显,引发市场对基本面预期分化,而在基本面对债市影响扩大的情况下,经济数据的月度扰动也将扩大债市波动。

华创证券债券研究团队则表示“最后一跌尚在进行中”,展望四季度,逆回购到期和MLF余额仍较多,有待央行投放进行对冲,然而即使央行进行足额对冲,也仅能保持流动性不在目前的水平上进一步收紧,从央行定向降准所反映出的年内货币政策难松的信号来看,流动性依然难以出现明显放松,流动性紧平衡状况仍将大概率延续。而且,随着大会胜利闭幕,根据会议期间金融监管趋严的表态,后续金融监管政策也将迎来密集出台期,债市最后一跌尚在进行中,在利空因素尚未充分释放的背景下,建议机构控制杠杆和久期,多看少动。

招商证券的研究观点稍微乐观一些,他们认为,细数债市三座大山:经济大幅反弹,流动性收紧和监管政策变严,前两者已被证伪,当前只剩监管政策存不确定性,但四季度监管不太可能超出“整治金融乱象、加强监管协调”的范围,无需过度担忧。从经济基本面来看,固定资产投资资金来源增速持续低于投资完成额,很可能导致四季度经济加速回落。

 

股指:重心稳步上移,继续看好IH

上周三大期指走势分化,其中IH破位走升,IF向上突破高位震荡,而IC相对弱势,小幅反弹后回落。现指来看,酒类、保险、银行及消费行业等防御板块表现突出。三季报密集披露,大型龙头企业业绩优势明显,推动大蓝筹股价上行。三季度国内GDP增速回落、工业增加值下降,均为2016年以来的首次下滑,1-9月固定资产投资,为连续第三个月回落,同时也已经跌至近期最低水平。但是消费仍然保持稳定增长,今年消费已经成为我国经济增长的第一驱动力,对经济增长的贡献率超过投资。进入下半年以来,市场对基本面的分歧较为激烈,大多数机构认为经济增速回落有限,总体平稳运行。

方正证券表示,2016-2018年经济L型筑底,实际经济走势波动不大,而市场预期波动较大;美欧经济复苏共振是由于金融、企业和居民部门等微观主体的资产负债表修复比较健康,外需改善具备可持续性;经过6年市场出清,叠加供给侧改革,中国经济正站在产能新周期的底部和起点;房地产补库周期下销售回落投资仍强;企业家降低合意库存水平,未来半年是弱去库存周期,对经济拖累不大;下游贸易部门和中上游周期部门收入以及就业改善,带动消费;因此,总的判断2017年4季度-2018年1季度经济偏平略有下降,但幅度不大,经过调整以后,2018年底-2019年经济有望突破L型的一横。总体继续战略看多中国经济,继续战略看多A股结构性牛市,债市震荡交易空间有限配置价值为主。

国泰君安认为,环保限产影响开始显现,但宏观经济可保总体平稳。冬季采暖期临近,多地环保限产已提前启动,短期工业生产承压。但考虑到短期房地产投资仍有较强支撑,第三产业和消费对经济的贡献越来越大,他们维持四季度GDP平稳,增速为6.8%判断。关注中长期经济三大向好趋势:全球朱格拉周期下出口高景气持续、新工业革命下先进制造业发展后劲大、消费升级引领消费需求较快增长。

国都证券表示,受全球经济复苏趋势未止、上市公司盈利能力与业绩增速仍处于改善阶段,中期定向降准背景下的货币政策已由中性偏紧适当调整至稳健中性,金融防风险去杠杆初见成效后将稳步有序推进。我国经济将进入结构优化、动力转换、质量升级、效益提升的现代化经济体系,预计今年以来市场的震荡缓升格局中期有望延续。

回归到期指层面,广发期货认为,目前而言,基本面方面,今年经济仍然表现出较强的韧性,四季度或因地产投资拖累以及冬季限产影响,经济增速继续回落,但预计回落幅度不会太大。政策方面,尽管金融监管趋严情绪较浓,但考虑到当前国内通胀暂无上行压力,料未来货币政策仍将维持中性基调,央行定向降准也印证了这一点。因此,当前市场环境仍然较为乐观,股指机会大于风险。从市场表现来看,今年股指重心稳步上移。后续重点关注金融监管操作以及美联储12月缩表加息的动向。

 

黄金:中期看涨

上周国际金价整体走势继续震荡向下,但跌幅较此前一周有所收窄。纽约COMEX黄金主力12月合约价格全周下跌7.2美元/盎司,跌幅0.56%,收于1274.6美元/盎司。国际现货黄金10月27日上周累计收跌6.30美元,跌幅0.49%,收报1273.80美元/盎司,最高上探1283.66美元/盎司,最低下探1263.61美元/盎司。

上周彭博通讯社的调查显示,随着美元霸气凸显,黄金交易员与分析师转而看空下周金价走势,为一个月以来首次。在接受调查的19位黄金交易员及分析师中,5人看涨(26%),8人看跌(42%),6人看平(32%)。

上周西班牙加泰罗尼亚独立事件愈演愈烈,在西班牙参议院授权西班牙首相拉霍撤销加泰罗尼亚地方政府权利后,当地政治风险再度攀升。FOREX.com分析师认为:“加泰罗尼亚政府宣布独立后金价开始走高,但我始终认为这种刺激因素无法持续,毕竟美元仍处高位。”

机构方面上周看涨的分析较多。汤森路透GFMS上周发布季度报告称,黄金价格将在2018年触及五年高位,原因是股市出现修正的风险增加。报告认为,最近美联储(FED)加息预期升温,几周金价再次在1300美元下方陷入挣扎。不过GFMS也称,今年金价可能反弹至1300美元上方,明年或许向1450美元攀升。“至关重要的是,全球主要股票市场的内在风险日益增加,标准普尔500指数、DAX指数及富时指数都在近几周触及纪录高位,”该团队在2017年黄金调查第三季更新版中称。“即便这不会导致明显的修正,但我们仍认为风险日益增加,会促使部分投资者建立(或增加)黄金资产配置,而不是过度陷入股票资产。”GFMS称,朝鲜、西班牙等地的政治动荡可能会成为地缘政治爆发的导火索。GFMS指出,黄金价格走高打压了上一季的实货需求。黄金实货需求同比略为增长,不过买盘远低于上半年水准,珠宝生产、散户投资和黄金上市交易基金(ETF)的买盘全数下滑。“的确实货需求同比增长7%,可这只是表面的,”GFMS在报告中称,“实货需求处于一年来最低水平。如果排除2016年的特殊情况,这是2009年第四季以来的最差季度。”

此外,凯投宏观(Capital Economics)分析师Simona Gambarini也表示,“当前全球风险仍高,加上美国与朝鲜之间紧张局势升温,这些都可能推动金价上扬。”但他同时也强调:“市场对美联储收紧政策前景仍过于乐观,我们预计美联储将继续升息,而这利空黄金。”

 

风险提示:本报告中的信息均来自于公开材料,相关分析仅代表东海期货研究员个人观点,仅供投资者参考。

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